中债"疫"观察丨新冠疫情下行业信用风险的走势与分化

写在前面

自新冠肺炎疫情发生以来，为遏制疫情的蔓延，各地采取了居家隔离、延长春节假期等防控措施，疫情对国民经济造成了阶段性、暂时性的影响，对城投、房地产、交运等行业也会产生不同程度的影响。中债资信依托强大的分析师团队，从信用视角深入分析了疫情对城投、房地产、零售、交运等10个行业，以及对零售类ABS、对公类ABS、不良ABS三类产品的具体影响。从今天起，本微信号将开设【中债“疫”观察】专栏，为您详解疫情对不同行业及ABS产品的影响。

一、行业运行存在短期扰动，但长期走势不改

本次“新冠”疫情与2003年“非典”疫情存在一定共通性。2003年2季度，受“非典”疫情影响，国内一二三产业受到了较大的负面冲击，疫情导致当季GDP增速下降约2个百分点。但在疫情过后，国内经济迅速回暖，全年GDP增速达到10.0%，还较2002年上行0.9个百分点，体现出较好的发展韧性。从大类行业看，工业的自我修复能力最强，修复速度最快。在疫情过后，相关行业能够快速恢复至原有水平且不拖累全年增速，2003年第二产业增速同比提升了2.8个百分点。同期，服务业的恢复速度则相对平稳，虽然疫情后也能恢复到当季的原有水平，但是全年增速仍然受到拖累，2003年全年第三产业增速同比下滑1个百分点。

从本次“新冠”疫情的特点看，此次疫情的传染性更强，波及范围更广，但政府应对措施更为快速、有力，预计疫情能够在短期内得到有效控制。但当期中国经济面临的整体形势相较2003年更为严峻，外部环境也更加复杂，同时我国服务业占比已经由2003年的41%上升至53%，而且本次疫情发生时点恰为春节，春节是一些娱乐、旅游等服务业消费的旺季，一些即时性服务消费将难以回补，服务业的下滑对经济的影响更为明显。

整体看，本次疫情持续周期可能会更短，但对经济和行业的影响更大。本次疫情演变过程预计与非典时期相似，对一季度当季产生较大的影响，二季度经济略有修复，下半年影响消失，疫情会对行业运行形成短期冲击，但不会改变中长期走势。

图1：疫情对当季影响较大，但不改变经济长期走势

资料来源：wind，中债资信整理

二、疫情下行业信用风险呈现分化

从中观行业观察，本次“新冠”疫情对绝大部分行业形成了明显的短期冲击，由于停工减产、消费萎缩、物流滞缓等问题的出现，相关企业的经营受到干扰，收入下降，成本上升，经营性现金净流入减少，部分企业甚至出现严重的流动性困难。在疫情发展过程中，因为行业特征的差异，不同行业所受到的影响也截然不同，分化明显。中债资信对债券市场主要涉及的46个行业进行了系统的梳理，并对部分重点行业和重点区域的企业进行了电话调研，从梳理和调研的结果看，在46个行业中，影响中性或正面的行业有5个，占比10.87%；影响负面的行业41个，占比89.13%，占绝对大比例。在影响负面的行业中，受到较大影响的行业有9个，占比21.95%；受到一般影响的行业有25个，占比60.98%；受到较小影响的行业有7个，17.07%。具体而言：

L1受到负面影响较大的行业，以零售、酒店旅游、炼化、白酒等行业为代表。

以零售行业为例，其下游直接为终端消费者，由于经营属性的差异，在整体承压的背景下，行业内部也呈现出明显的分化。此次新冠肺炎疫情期间，由于消费者对传染性疾病的忌惮以及各地陆续出台的人员流动、交通管制、关闭线下人群聚集场所、延迟春节假期复工等防疫管控措施，直接削弱了整体消费需求，进而导致行业承受负面压力，消费结构亦呈现了疫情期的重大调整，即必选消费成为居家隔离的物资支撑，可选类消费大幅被动压缩。故而，与之对应的超市、百货及购物中心受疫情冲击的程度差异较大，同一业态内部受疫情影响程度因供应链布局、线上融合能力、区域疫情严重程度等差异也呈现分化。

L2受到负面影响一般的行业，以火电、钢铁、建筑等行业为代表。

以煤炭行业为例，在需求端，本次疫情对火电、钢铁、建材及化工等煤炭主要需求行业均存在一定负面影响；在供给端，受疫情影响，全国大部分煤矿推迟复工，产能无法完全释放，但春节期间承担保供任务的煤矿均正常生产，可保障短期供应，短期煤价无大幅波动。由于国内煤炭产能充足，且产能主要集中于非疫情高发区，复工进度将优于下游耗煤行业，尽管产量受到疫情的负面影响，但供给可保障下游需求。此外，进口煤供应充足，国家可持续通过调节进口煤政策来调节进口煤补充供给量，以维持国内煤炭市场供需关系的基本平衡，行业整体所受冲击一般。

L3受到负面影响较小的行业，以化肥、农药、出版发行等行业为代表。

以化肥农药等涉农行业为例，下游主要为农耕生产，需求具有一定刚性，而大部分企业又靠近原材料产地，原材料供应相对有保障。在运输方面，相关企业可能会受到一定负面影响，但考虑到涉农行业的特殊性，其复工复产及销售运输可得到一定政策性支持，整体在行业层面所受影响较小。

L4受到中性影响的行业，以城投、军工等行业为代表。

以城投行业为例，基建属典型的逆周期政策实施领域，在对冲经济下行的施政背景下，城投行业有望获得稳定的政策支持和流动性支持。虽然，在严格的疫情防控措施下，基建项目大范围延期复工，基建投资规模和增速会有所弱化，但疫情过后相关工程可通过加快投资等方式进行对冲，疫情对城投行业的整体影响中性。

L5受到正面影响的行业，以医药、黄金等行业为代表。

以医药行业为例，医药需求存在刚性，尽管短期内医院部分门诊停诊，但待疫情结束后需求将恢复，加之疫情带来的相关药品增量需求，全年行业整体需求将强于预期。另外，考虑到药品的特殊性，药品生产及运输可得到相对更好的保障。整体看，疫情对整个医药行业存在一定正面影响，但内部分化也比较明显，如生产辅助用药、部分中药注射剂、未通过一致性评价的仿制药等竞争力弱的企业仍面临淘汰压力，趋势不会受此次疫情而改变。

2月26日 上午11:00-12:00

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